协凯房产公司刚刚成立一个多月，在顺德已崭露头角，前景看好，但万家乐将股权迅速转手，并非出于对严控地产泡沫的畏惧，其所得已全部用于偿还银行债务。很难想像，产品销售强劲的万家乐在2004年底有流动负债25.8亿元，短期借款10.19亿元，“市场表现强劲，财务状况孱弱”，这就是万家乐的现状。

　　卖地还债的万家乐是为了解决历史遗留问题。20年前，万家乐以“政府担保，负债经营”的方式开始起家，随后进行了大量的关联债务担保，财务状况日渐恶化，顺德政府的做法是给予万家乐大量商住用地折抵债务，万家乐只需要把这些土地盘活、出售。

　　整个顺德家用电器的工业产值占全国同业的15%左右，被称为“中国电器之都”，昔日风光的热水器霸主万家乐曾是顺德模式的一面旗帜，如今顺德期望这面旗帜重新飘扬。

　　历史问题

　　坐拥两个行业排名第一的品牌，产品销售良好的万家乐为何有惊人的近36亿元的债务？要真正理解万家乐的问题，就必须了解顺德政府的改制之路。

　　顺德的经济发展主要是两种思路，一方面是大力发展乡镇企业，由少变多，由小到大，再进行大集团发展的裂变式模式，主要代表是美的、科龙；另一思路是实现对所属的公有制企业进行改制整合，采取聚变模式，万家乐就是这一模式的典型，是以“市(县)、镇两级政府向银行担保，以负债经营方式”发展起来的，“用钱银行贷，还贷下一届，经理用钱，厂长负盈，政府负债”，就是当时万家乐的真实写照。

　　顺德在1984年合并当时的县属公有制企业为八大主业集团，万家乐的主要发起人广东万家乐集团公司就是当时这一思路的产物，1992年，广东万家乐股份有限公司成立，并于1994年1月3日，在深圳证券交易所上市交易。

　　在这种大环境的推动下，万家乐集团为了取得快速的发展，通过政府信用担保的“保驾”，采取了高风险、高负债、高速度的发展模式。仅在1993年底，万家乐股份有限公司的总资产已达17.8亿元，实现营业收入14.9亿元，利润总额达1.72亿元。

　　但1994年万家乐股份有限公司上市后，国家针对金融机构和信贷体制的混乱进行了强有力的整改，使企业只能依靠抵押和良好的财务状况才能够获得贷款。这些措施造成了万家乐集团信贷资金的极度紧张和融资成本的迅速上升。

　　大股东万家乐集团为了使得原来采取的高负债的融资经营状况得以维持，在当时中国证券市场对关联交易和风险控制松散的局面下，使得万家乐为集团作了大量的关联债务担保并且直接占用大量的资金。这就造成了今日万家乐巨债难消的根源。

　　顺德政府为了解决当时这一问题，将原有的八大集团进一步整合为四大集团，并且让其中的新力和万家乐集团共同掌控万家乐，希望能够改善这种资产质量状况。但是，后来的发展证明事与愿违，新力入主之后，万家乐的违规关联担保更加严重，从原来的向一家“输血”变为向两家“输血”。与此同时，随着国家金融监管和证券市场监管制度的进一步完善，万家乐的债务问题开始彻底浮出水面。

　　据万家乐财报统计，截至2003年，原大股东及关联企业累计从上市公司拿走24亿多元的真金白银，这其中的一部分转化为万家乐对24家金融机构的担保债务，使得万家乐面临破产危机。而这也造成了今天万家乐的巨债难消和“市场表现强势，财务状况孱弱”的尴尬局面。

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