并购特征之一——并购主体“强强联姻”

　　1996年12月，美国波音公司兼并麦道飞机制造公司，并购涉及133亿美元。1997年12月，瑞士第一大银行联合银行和排名第三的瑞士银行宣布合并，组成欧洲最大的超级银行。1998年4月，美国花旗银行兼并旅行者公司，并额高达820亿美元。1998年5月，德国奔驰公司宣布兼并克莱斯勒公司，并额920亿美元。1998年8月，英国石油公司宣布兼并阿莫科公司，并额480亿美元。1998年12月，埃克森公司宣布正式与美孚公司合并，并额772亿美元。1999年1月，美国电话设备制造商朗讯公司宣布以203亿美元购并美国第四大计算机网络设备制造商艾森德通讯公司。1999年1月，英国沃达丰移动电话公司以560亿美元并购美国空中火炬公司，组成世界上最大的移动电话公司。

　　九十年代国际企业兼并案例不胜枚举，但与本世纪以来的几次兼并浪潮主要是“大鱼吃小鱼”的特征不同，本次兼并浪潮，不论是在能源、制造业，还是在金融业、通讯业都呈现出并购双方势均力敌、强强联姻的特征。以上几个案例中的购并双方无一不是各行业的“巨人”或“龙头”，其购并后形成的新的企业实体在市场份额、产品开发、人才资源等方面都有绝对的优势。

　　本轮国际企业兼并之所以出现“强强联姻”的特征，有其内在和外在两方面的原因。从内在原因看，这场并购浪潮的最大特点是动机上更为“健康”，都试图通过企业间的战略性策略联盟，尤其是强强联合，来共担成本风险，集中资源优势，增强产品与资产的联系与契合力，将同类竞争演变为局部的内部联合。而并购的外部原因则包括：科技的迅猛发展，经济的全球化趋势以及各国政府放松了对企业并购的控制。

　　但是，不论企业兼并的具体原因何在，必须承认的是：大规模购并活动发生的原因在于企业生存的外部环境剧变对企业并购内在动机的普遍刺激，企业并购是在内因和外因的交互作用下产生发展的，是一种企业自发、自主的市场化行为。

　　近几年来，我国企业并购多是优势企业兼并劣势企业的“以强扶弱”型并购。中国的企业并购过多地掺杂了政府的直接干预，购并双方纯粹的单一企业行为很少。据报道，到1997年12月，上海兼并企业中只有不到10％的企业是自己选择的，大多数则是主管机关依照以优拖劣的思路组织的企业兼并，希望以此减少亏损企业和亏损金额。这种并购形式上是成功的，但其实是平均主义的变形，既不能提高并购的效率，更不能实现资源优化配置，增强企业竞争优势，相反，还会给企业背上沉重的包袱，造成“低效、亏损——购并——低效、亏损——再购并”的恶性循环。

　　另外，目前企业对并购重组缺乏深刻认识，也是阻碍我国企业强强联合的又一原因。购并的本意是为了更好地进行资源的优化配置，抵御或化解外部环境变动所带来的风险。从这个意义上讲，只要购并重组有利于范围内资源的优化，就应该受到鼓励。但实际操作并不那么简单，人们一提到并购，第一反应就是某甲被某乙“吃掉”了。这就造成了我国企业不到万不得已不会被收购的情况。这种思想观念不加以改变，国内就不会有真正意义上的“强强联合”的案例出现。

　　认识我国企业购并与发达国家企业购并主体之间的差异，则要求我国在企业的购并过程中应逐步提高市场化的程度，减少政府干预，明晰企业产权关系，使企业的并购成为企业在市场引导下，在自身经济利益最大化的驱动下自愿和自主的行为。同时也要求企业要努力转变思想观念，在经营过程中，如果感到按现有的经营模式发展前景不好，而与其他公司合并后利用其营销网络、经营理念对自身发展有促进作用，再大的企业也应放下架子，主动谋求合并。

　　再则，国际大企业的“强强联姻”再次提醒我们，今后一国的竞争力将主要体现在大企业的竞争上，而随着我国改革开放的进程，越来越多的国际性大企业将迅速进入中国市场，使我国企业面临强大的竞争对手。所以我国应积极培育兼并的主体——大集团、大企业，大力支持强强兼并这种形式，以形成我国的行业巨头，与世界型大公司抗衡。

　　并购特征之二——并购方式以行业内并购为主

　　有人对近几年的并购数据进行分析发现，公司主业以外的并购少于10%，而从并购的形式来看，行业内横向兼并的个案占去了四分之一， 1998年全球十大并购案例则全部都是行业内的横向兼并。

　　为何九十年代以来企业并购呈现行业内兼并的特征呢？笔者认为，九十年代以来，信息技术的高速发展使企业的管理效率大大提高，管理费用下降，由交易费用与管理费用共同决定的企业与市场的边界发生了变化，使企业产生了规模边界重置的冲动，而行业内的横向兼并则是扩大企业规模的最佳手段。

　　当全球行业内的并购如火如荼地进行，各大企业纷纷强化主体业务、力争规模效益、剥离大量非相关业务，并放弃投机性金融导向型的并购之时，我国的企业购并却呈现出另一番景象：1998年我国十大重组案例中以并购为主要形式的公司重组几乎都是跨行业借壳上市的混合购并。而1998年越到年末，上市公司资产重组发生的频率越高，这显然与上市公司欲操纵全年利润有关。申银万国证券对26家1998年内实施了控股权转移的上市公司公告日前后的股价作了考察表明：借重组题材在二级市场上炒作的现象十分普遍。

　　上述现象反映出我国企业在并购过程中存在重规模、轻素质、借资本经营之机行金融投机之实的问题。而出于这种目的购并，不但不能将生产要素集中使用而获取规模效益，而且会降低公司的总体营运效率，增大管理成本，削弱主营业务的优势地位。

　　实际上，并购方式的选择与企业的发展水平和外部运作环境是高度相关的。我国目前的情况十分适宜企业进行行业内的横向兼并。因为行业内横向兼并是加速产品与资本在同一产业中有效集中的重要手段，是改变规模小、产地多、成本高、资源浪费严重、项目重复建设等现象的有效手段。而且横向兼并赖以产生的条件“市场经济日益发达，生产出现结构性过剩”，我国目前也都具备。因此，当前我国宜大力推进企业行业内的横向兼并，而非混合或投机性兼并。

　　并购特征之三——价款支付方式以股权支付为主

　　股权支付方式是指收购方通过增发新股，以新发行的股票交换目标公司的股票，或者发行新股取代收购方和被收购方的股票，从而取得对目标公司的控股权。实际上，股权支付将使两家公司相互持股，结合成利益共同体。作为股权支付的一种重要方式，股权置换支付是指并购交易的买方以自己拥有的股权资产为价款交给卖方，以此取得对卖方部分资产的所有权。

　　股权支付的优点在于：收购方不会被迫支付大量现金，目标公司的股东能自动转成新公司的股东；股权的每股资产、每股收益都很明确，股权交易只要双方商定价格即可，无需再对资产进行鉴证评估；股权具有可分割性，股权资产置换比实物资产置换更为方便。

　　股权支付在国际企业并购中被广泛采用。如：1998年5月7日德国戴姆勒—奔驰公司和美国克莱斯勒公司宣布合并，两公司合并后将组建戴姆勒—克莱斯勒股份公司并发行新的股票，奔驰和克莱斯勒公司分别持有57％和43%的股份。1996年美国波音公司兼并麦道公司的并购方式是麦道公司每1股换持波音公司0．65股。1997年美国世界电信收购美国第二大长话公司MCI公司，收购方式是世界电信公司以每股51美元的价格用本公司股票置换MCI公司80%的股份。

　　以并购的支付方式论，我国国内仍然是以现金支付和零成本收购为主。而在海外，大规模的并购几乎清一色是换股交易，1998年最大的15起并购，13起是用这种方式进行的。但这种方式在我国尚只有清华同方合并山东鲁颖电子等几例。1998年10月30日清华同方宣布合并鲁颖电子，支付方式是向鲁颖电子的股东增发清华同方的股票，以换取其持有的鲁颖电子的股票。换股比例为1.8股鲁颖电子股票换取清华同方股票1股。　

　　此案例为我国公司并购采取股权支付方式开辟了先河，但采取这种创新方式的案例寥寥无几，其原因是：1、我国公司发行股票采用审批制度，股票发行的额度由中央下达到地方，而争着要求上市的企业又很多，因此增发新股进行并购交易基本上不具有可操作性；2、股权支付方式涉及两家公司合并成立新公司上市、股权转移转换比例等问题，我国法律法规在这方面还是空白；3、我国企业股份制改造程度不够，一些企业拥有的股权资产本身就很有限，而非上市股份公司的股权转让要取得其他股东的一致同意，操作上比较困难；4、许多企业的不良资产属于辅助性生产设备或非盈利性资产，本身并未进行股权划分，其剥离不能用股权置换方式。

　　从以上原因看，我国企业购并之所以较少采用股权支付的方式，主要是可操作性的问题。这就需要进一步深化企业的股份制改造，建立健全企业并购的法律，培育成熟的资本市场，使企业价值能通过股票价格充分反映出来，为采用股权支付方式创造条件。

　　并购特征之四——投资银行大举参与企业购并

　　国际投资银行以各种方式参与企业并购活动是九十年代企业并购的又一大特征。“并购”作为一项新兴业务，没有金融机构尤其是投资银行的积极介入，没有信用的扩大，没有金融工具的创新，是不可能达到的。国际投资银行在企业并购过程中承担的主要业务有：安排兼并与收购；进行财务分析；提供融资安排；发挥监督任何并购行为符合法律程序的作用。

　　1993年以来，全球十大投资银行跨国并购交易收入占总业务收入的比重由28.9％猛升至1996年的41.8％；1994年美国共有5614次企业间的兼并收购，投资银行作为顾问参与了其中的1028次；至1998年6月，美国投资银行涉及的购并金额就达9100亿美元；而1998年美国十大投资银行促成的世界购并交易达19700亿美元。以上数据均说明：在世界第五次兼并浪潮中，投资银行作为中介机构推波助澜，扮演了举足轻重的角色。

　　反观我国，1998年沪深股市约有476家公司进行过或大或小的资产运作，重组事件达925起，但这些重组事件中却鲜有投资银行的身影。即使投资银行参与了企业的并购，多数也只是部分模拟了并购经纪人的功能，并没有发挥财务顾问的职能。在国外，九十年代以来，各大投资银行普遍都加强了对购并重组业务的重视，比如美林证券在1993年以前以发行业务为主，现在已成为公司上市和公司购并两业并举的超级券商。相比国际投资银行积极参与企业购并的趋势，我国投资银行参与企业购并却障碍重重：

　　——产权障碍：产权界定不清造成政府部门“越位”和企业购并主体“缺位”，在本质上排斥了以投资银行为代表的市场中介的参与，而产权结构的不合理导致产权的流动性很差，交易定价不能由市场价格机制确定，使投资银行参与企业并购的空间和余地十分有限。

　　——资本市场障碍：我国的资本市场规模小、融资渠道不畅，限制了投资银行业务的开拓空间。

　　——投资银行自身障碍：目前我国投资银行的资本金规模小，难以承受业务的风险性，而投资银行利用发行证券募集资金方式为收购公司融资又受额度制的限制，所以其融资安排能力有限。而且，投资银行作为购并的顾问，还应配备一定数量的律师、会计师、资产评估师参与购并工作，以做好购并的审慎调查，目前我国从事投资银行业务的机构尚不健全，人才匮乏，也难以承担企业并购业务的复杂性。

　　因此，我国投资银行参与企业并购尚处于业务创新阶段，投资银行在我国企业并购中财务顾问职能的发挥，还有赖于国有企业产权制度改革的深化，有赖于全国统一的产权交易市场网络的构建，以及投资银行法律制度的建设。

　　总的来说，我国企业的兼并收购还处在初级阶段，与其相关的产权制度、产权交易市场、信息披露制度、中介机构等都尚未发育成熟。但是，随着我国市场经济体制改革的进一步深化，借鉴国际企业购并成功的经验、失败的教训，我国企业购并作为资本市场资源配置和优化的重要手段，必然会逐步向市场化、规范化、国际化的方向发展。（作者单位：厦门大学经济系）◆

相 关 文 章（共5篇)

小企业的购并发展之路 （2003-03-13, 中国营销传播网，作者：汪牧青） 中型企业并购——执掌中国未来十年经济之命运 （2002-11-20, 中国营销传播网，作者：李震） 从惠普收购案谈企业并购 （2001-11-23, 中国营销传播网，作者：陈辉吉） 并购战：中国市场新“春秋” （2001-01-09, 《销售与市场》2000年第十二期，作者：杜建君） 并购热潮呼之欲出 （2000-12-20, 南风窗，作者：张哲诚）